前言：2024年2月15日，美联储理事Waller发表演讲，阐述其对当前美元国际地位及前景的看法。译文仅供交流。

感谢“全球相互依存中心”邀请我今天向大家发表演讲。我的主题是美元在全球金融和全球经济中的首要地位，一些人认为美元正受到前所未有的威胁。一个标题断言：“为什么美元的统治接近尾声。”事实上，事实证明，这种威胁（的说法）并不新鲜。这个标题出自2011。人们很容易对美元地位不可能发生的担忧置之不理，但我并不对此不屑一顾。美国在世界经济中的角色正在改变，金融一直在改变，我认为政策制定者定期考虑美元的角色是否以及为什么也可能改变是很重要的。这就是我在此次演讲中要做的事情。

当人们提到美元及其储备货币地位时，他们通常会把美元在世界舞台上扮演的各种角色混为一谈。因此，我想从澄清这多种角色开始。首先，“美元”一词通常指的是实物美国货币及其在世界各地的使用。然而，在某些情况下，它被用来描述以美元计价并承诺以美元赎回的金融资产，如美国国债。最后，“美元”一词被用来描述其在国际交易中作为结算单位的用途。在整个演讲中，我将使用“美元”一词来指代这些不同的概念，我希望在我发言时，我所指的是哪一个概念将是明确的。

几十年来，美元在全球经济中扮演着超乎寻常的角色，这得益于美国经济的规模和实力、对贸易和资本流动的稳定性和开放性，以及强大的财产权和法治。美元的国际角色对美国有明显的好处，它降低了美国家庭、企业和政府的交易和借贷成本，并扩大了债权人和投资者的范围。美元的广泛使用可以帮助美国经济免受国外冲击的影响。

世界其他地区也从美元的国际角色中受益。美元在世界各地是一种安全、稳定和可靠的货币形式。它是全球贸易的可靠定价货币，也是跨境支付的可靠结算工具。通过这样做，它降低了家庭和企业参与国际交易的成本，包括美国以外的家庭和企业。

最近的评论警告称，美元的地位可能会下降，这引发了人们对制裁俄罗斯的影响、美国政治功能失调、数字资产的崛起以及中国促进人民币使用的努力的担忧。其他评论警告了“地缘经济碎片化”，以及贸易和资金流是否可能重新调整，从而对美元的国际作用产生不利影响。在这种背景下，回顾一下美元相对于我们评估一种货币是否被接受为国际货币的标准衡量方法是否有任何变化是有价值的。

一种“国际货币”的接受度通常从三个维度进行评估：作为价值储存、作为交换媒介和作为记账单位的使用。尽管有危言耸听的标题，但美元在这三项指标中仍然占据主导地位，而且总体上比任何其他货币都有很大的差距（领先优势）。

“价值储存”维度涉及以给定货币储蓄并在未来取回这些储蓄的能力，且不会造成购买力的重大预期损失。衡量一种货币作为价值储存手段信心的一个关键指标，是它在官方外汇储备中的使用情况。到2022年，美元几乎占全球储备的60%，到目前为止，美元是占主导地位的储备货币。美元的下一个主要竞争对手是欧元，其份额约为20%。尽管一些人指出，美元在外汇储备中所占的比例有所下降，但美元所占比例虽然比2000年代中期有所下降，但实际上与上世纪90年代中期相比变化不大。尽管以人民币持有的国际储备份额有所增加，但这一份额只有2%左右，微不足道。从某种程度上说，自2000年代中期以来，外汇储备一直在逐步多样化，它还投资了一系列其他货币，如加元和澳元。

全球美元储备的大部分是美国国债，美国国债市场的深度和流动性加强了美元作为价值储存工具的可行性（吸引力）。目前，外国投资者持有约三分之一的已发行美国国债。这一比例一直在稳步下降：10年前，外国投资者持有的美国国债约占已发行国债的一半。然而，下降的一个主要原因是，在过去十年里，全球外汇储备的增长速度远远慢于美国国债的增长速度，因此外国官方投资者所占的份额正在下降。相比之下，外国私人投资者对美国国债的需求一直持续，并与近年来发行量的增加保持同步。目前由所有外国投资者持有的大约三分之一的美国国债，与欧元区、英国和日本的外国投资者持有的主权债务份额大致相当。美国受益于外国对美国国债的需求，因为它抬高了这类证券的价格，从而降低了支付国债的利息支出。

将美元视为全球金融体系价值储存的另一种方式是海外对美元纸币（banknote）的需求。确定在国外持有多少美元纸币具有挑战性，但研究表明，外国投资者持有的美元纸币价值约占美元纸币价值的一半。这一比例类似于欧元纸币，或略高于欧元纸币，最近的研究估计表明，欧元纸币有30%至50%由国外持有，主要是在地理上靠近欧元区的国家。

通常，这种现象是由于其它国家国内通胀居高不下而发生的。虽然外国公民可以自由使用世界各国发行的任何其他货币，但美元是这些国家公民压倒性的选择。满足外国对美元纸币的需求使美国能够从在国外持有的美元纸币上赚取铸币税。

因此，以价值储存维度衡量，美元仍然是使用最广泛的货币，尽管其主导地位在过去20年里可能略有下降。

美元对私人投资者和企业的吸引力尤其体现在其作为交换媒介的作用上——即在贸易计价、全球银行业务、国际债务发行和外汇交易中使用美元。

从贸易计价开始，到目前为止，美元是占主导地位的货币。以美元定价是指合同条款以美元为计价单位，美元是贸易的结算货币。在除欧洲以外的所有地区，美元计价至少占出口计价的四分之三，在美洲超过96%。毫不奇怪，欧元是欧洲占主导地位的计价货币，但即使在那里，一旦排除欧元区内部贸易，欧元所占份额也只有50%左右。美元在这一维度的主导地位对美国公司有重大好处，因为它消除了汇率风险，并在从事国际贸易时消除了对复杂且代价高昂的（汇率风险）对冲策略的需要。

贸易计价的主导地位与其在国际银行业和债券发行中的类似主导作用有关。大约60%的国际银行贷款和存款是以美元计价的。至于国际债务证券，以发行人本国货币以外的货币发行的债券中，约有70%是以美元计价的。这些比例在过去10至15年里一直相当稳定。美元在国际银行业的主导地位给美国家庭和企业带来了好处，因为这意味着外国银行与美国金融体系有很强的联系，增加了美国可获取的信贷额度，降低了借贷成本。对于债务证券，美元的主导地位意味着当美国公司在美国以外的市场发行债券时，它们可以发行美元债券，而不必承担汇率风险。美国投资者可以在不承担汇率风险的情况下获得外国公司的债务风险敞口。

对美元的许多需求也体现在它在外汇交易中所占的非常高的份额，根据国际清算银行的最新统计数据，美元仍然是迄今为止最常用的交易货币。美元外汇市场的规模和深度意味着美元经常被用作“工具”货币：即使全球的公司和投资者想要使用非美元的两种货币进行交易，他们通常也会发现，首先在第一种货币和美元之间进行交易，然后进行第二次交易，将美元兑换成第二种货币，这更容易，成本也更低。

国际货币的最终作用是作为记账单位，在这一方面的一个重要衡量标准是将其用作其他国家可能试图限制其汇率变动的“锚定货币”。研究发现，在过去20年里，美元作为锚定货币的使用有所增加。不包括美国，到2015年，与美元挂钩的经济体约占全球国内生产总值(GDP)的50%。相比之下，与欧元挂钩的全球GDP所占份额只有5%(不包括欧元区本身)。

总而言之，以一种国际货币使用的标准衡量，美元的主导地位在过去几十年里没有受到任何明显的削弱。然而，展望未来，美元的国际地位面临着潜在的挑战，最近的一些事态发展可能会推动其他货币的国际使用。

支付环境的变化——例如，数字货币的快速增长——可能会减少对美元的依赖。人们经常猜测，比特币等加密货币可能会取代美元成为世界储备货币。但大多数去中心化金融(Defi)交易涉及使用稳定币的交易，这种交易将其价值一对一地与美元挂钩。大约99%的稳定币价值与美元挂钩，这意味着加密资产实际上是以美元交易的。因此，Defi世界的任何交易扩张都很可能只会强化美元的主导地位。

美元面临的第二个潜在挑战可能是欧元的重要性上升，欧元是使用第二广泛的国际货币。与美国一样，欧盟是一个大型经济体，拥有相当深度的金融市场、总体上的自由贸易以及稳健和稳定的法治。欧元作为储备货币的更广泛使用可能受到缺乏深度和流动性的欧盟债务市场的阻碍，尽管最近出现了一些值得注意的事态发展。在新冠肺炎危机期间，欧盟发行了史无前例的联合支持债券，到2023年5月达到约4000亿欧元。虽然这对欧盟来说是一个值得注意的发展，但与美国24万亿美元的未偿还国债相比，这一数额微不足道。

中国的持续快速增长以及中国推动人民币使用的努力，可能会使人民币成为美元更具吸引力的竞争对手，并增加其在国际上的使用。目前有几个因素不利于人民币作为一种对国际投资者有吸引力的资产：它不能自由兑换，中国的资本账户不开放等。中国最近为克服这些缺点所做的努力包括加大力度推广使用人民币进行贸易计价。例如，它与巴西达成了一项协议，允许中国和巴西公司以本国货币结算贸易，并一直在与沙特阿拉伯讨论以人民币为石油贸易定价的可能性。然而，外部分析人士普遍认为，这些协议只是象征性的，充其量只是为未来可能在非常孤立（个别）的情况下使用人民币奠定了基础。

一些评论人士还认为，美国及其盟友在入侵乌克兰后对俄罗斯实施的制裁，可能会降低美元作为美国地缘政治对手储备货币的吸引力。然而，在实践中，美国的对手几乎没有美元的实际替代品，因为其他主要的储备货币——如欧元、日元和英镑——都是由美国的亲密盟友发行的，这些盟友也参与了对俄罗斯的制裁。

更广泛地说，一些人担心，美元的角色可能会受到所谓的地缘经济碎片化的威胁，即贸易和资金流动重新调整，并在盟国集团内部受到限制。组建一个将美国排除在外的集团——甚至是明确寻求对抗美国在全球经济中的角色——可能会降低一些国家以美元进行国际交易的可能性。

这种情况听起来令人担忧，但到目前为止，看起来与碎片化一致的趋势基本上可以用具体的政策行动来解释。一个例子是近年来美国和中国之间贸易的戏剧性重新分配，因为两国的公司都减少了对对方进口的依赖。尽管这一转变恰逢地缘政治紧张局势加剧的时期，但证据表明，一个更简单的解释是：企业对相对价格的变化做出反应，在这种情况下，这是由两国自2018年以来对彼此征收的关税造成的。例如，尽管美国从中国进口的受关税影响的商品大幅减少，但不受关税影响的商品进口继续增加。尽管各国重新分配了贸易流动，但归根结底，这些贸易流动仍然主要以美元计价。

关于美元国际使用的最后一个考虑涉及金融稳定方面的关切。在全球金融压力时期，投资者和政府寻求一个安全的避风港，以保护其资产的价值，并稳定本国金融市场。当这种情况发生时，几乎总是会有“抢购美元”以及对美元资产的需求增加。我们在2008年和2020年都看到了这种情况。这是美元真作为世界储备货币的终极证明，而且很可能会保持这种地位——在全球压力时期，世界会奔向美元而不是远离美元而去。

总而言之，基于我在这里阐述的原因，我预计美元不会在短期内失去世界储备货币的地位，甚至不会看到其在贸易和金融方面的首要地位大幅下降。一些人警告说，最近的事态发展可能威胁到这种地位，如果说有什么的话，那就是加强了这种地位，至少到目前为止是这样。